Entre les chocs géopolitiques, les aléas boursiers et les « breaking news », l’actualité brouille les repères. Pour investir sur dix ans ou plus, les acteurs du capital-investissement privilégient les évolutions structurelles, comme la démographie, la transition énergétique, l’IA, la souveraineté ou la défense, et renforcent leur sélectivité.
Que dira Donald Trump dans son prochain message sur X ou son réseau Truth Social ? Quelles issues pour les conflits en Ukraine et au Moyen-Orient ? La banque centrale américaine réduira-t-elle ses taux à sa prochaine réunion de politique monétaire ? Les résultats trimestriels des « Sept Magnifiques » décevront-ils ? Et, plus près de nous, qui sortira vainqueur de l’élection présidentielle de 2027 ? Chaque jour, l’actualité réserve son lot de surprises. Est-il sage de chercher à les anticiper ou bien faut-il se fier aux dynamiques structurelles qui guident l’économie sur le long terme pour décider sans perdre de vue l’essentiel ? Dans un monde incertain, cette seconde stratégie apparaît aujourd’hui comme la plus pertinente, s’agissant en particulier de l’investissement en Private Equity et de l’allocation en actifs non cotés.Mouvements inéluctablesComment définir ces mégatendances ? Il s’agit d’évolutions de fond et à grande échelle, qui transforment l’activité économique et la société sur des décennies, pas seulement sur un cycle conjoncturel de quelques années. Elles touchent plusieurs secteurs, plusieurs zones géographiques, et modifient en profondeur les modèles d’affaires des entreprises ou encore le marché du travail. « Il s’agit d’un phénomène très lisible, d’un mouvement inéluctable », résume Paul Moreno Blosseville, président d’Opale Capital, une plate-forme d’accès aux actifs non cotés. « Une mégatendance génère des besoins de financements substantiels et s’inscrit peu à peu dans les usages au quotidien », complète Jean-Philippe Richaud, directeur général adjoint et directeur des investissements de la société de gestion Swen Capital Partners. Si des trajectoires lourdes ont toujours existé, pourquoi faut-il y accorder la plus grande attention aujourd’hui ? « Parce que l’environnement économique a été bouleversé », répond Paul Moreno Blosseville. « La séquence historique ouverte au tournant des années 2020 marque une rupture majeure dans l’évolution de l’ordre économique mondial. Cette suite inédite de chocs (pandémie de Covid-19 et fragilisation des chaînes de valeur globales, guerre en Ukraine et sanctions contre la Russie, crise énergétique et tensions inflationnistes justifiant un resserrement brutal des politiques monétaires, protectionnisme agressif de la nouvelle administration Trump) dessine une polycrise, selon la formulation désormais consacrée, c’est-à-dire une crise pluridimensionnelle dont les éléments interagissent et s’autorenforcent », ont écrit Bruno Cabrillac, directeur général de la Fondation pour les études et recherches sur le développement international (Ferdi) et Pierre Jaillet, conseiller à l’Institut Jacques-Delors et chercheur associé à l’Institut des relations internationales et stratégiques (Iris). Ils ont rédigé l’introduction du dernier numéro de la Revue d’économie financière éditée par le think tank AEFR (Association Europe finances régulations) sous le titre « Mutations géopolitiques, fragmentation économique et financière. L’ère des ruptures ».Valorisations soutenues
Paul Moreno Blosseville rappelle que le cycle qui a précédé, à partir du début des années 1980 et jusqu’à 2020, a été marqué par une plus grande linéarité économique et de puissantes forces désinflationnistes. Il cite : « la démographie avec l’arrivée sur le marché de l’emploi de plus en plus de personnes en âge de travailler, le choc majeur de l’entrée de la Chine à l’OMC (Organisation mondiale du commerce), la globalisation, qui permettait de localiser une production partout dans le monde sans se demander si un pays était ami ou ennemi et d’optimiser les coûts à outrance avec des délocalisations, et enfin une énergie abondante et bon marché ». Cette phase s’est même achevée par des injections massives de liquidité par les banques centrales. La baisse continue des taux d’intérêt à long terme a réduit les taux d’actualisation et mécaniquement soutenu la valorisation de l’ensemble des actifs. « Nous vivions dans un environnement où, dans presque tous les secteurs, les conditions financières s’amélioraient, avec des multiples de valorisation plus élevés à la fin de votre investissement qu’au début, malgré des dispersions de performance », insiste Paul Moreno Blosseville. « Le Private Equity est devenu un métier plus difficile, qui exige un fort taux de sélectivité », confirme François Rivolier, cofondateur de Geneo, une société de gestion. Aujourd’hui, mieux vaut identifier les secteurs qui échapperont aux aléas conjoncturels. « L’histoire du capital-investissement a été plutôt marquée par des fonds généralistes qui visaient une forme d’excellence opérationnelle dans l’accompagnement des entrepreneurs. Aujourd’hui, l’enjeu est d’identifier des secteurs portés par des mutations profondes, avec de la croissance, un vivier entrepreneurial, une capacité d’internationalisation », ajoute Jean-Philippe Richaud. Selon lui, cette expertise sectorielle est aussi un gage de crédibilité auprès des investisseurs et des entreprises. « Dans des processus très compétitifs, il est devenu nécessaire de se différencier et de démontrer une compréhension fine de l’industrie dans laquelle évolue l’entreprise que vous visez, que vous interveniez comme repreneur ou comme partenaire d’accompagnement ».Recherches économiquesPour identifier ces évolutions de long terme, les gérants d’actifs diversifient leurs sources d’informations et d’expertises, en interne comme en externe : « La littérature stratégique et les recherches économiques nourrissent notre réflexion pour identifier les forces qui bouleversent le monde. Nous discutons avec des analystes, des économistes, et nous nous appuyons sur l’Amundi Investment Institute, notre centre de recherche. Des cabinets de conseil ont également bien documenté le sujet », détaille Stanislas Cuny, responsable du Private Equity mid-cap chez Amundi. « Nous avons intégré ces megatrends à notre politique d’investissement dès la création de Geneo en 2019. Nous travaillons avec des cabinets, comme Oliver Wyman, qui nous ont accompagnés pour les définir puis les ajuster lors de la crise sanitaire. Certaines transformations étaient décalées, accélérées ou ralenties, mais elles restaient identiques », rappelle François Rivolier. Pour le suivi, Geneo se fie aussi à ses équipes internes et à des Operating Partners. Ces experts d’un secteur économique, souvent anciens dirigeants, interviennent également au sein des entreprises en portefeuille pour identifier des pistes d’amélioration et renforcer le management. De même, Swen CP s’entoure d’experts et de partenaires scientifiques. « Pour notre fonds Blue Ocean dédié aux start-up innovantes dédiées à la régénération de l’océan, nous nous sommes associés à l’Ifremer, un institut de recherche spécialisé », indique Jean-Philippe Richaud. Il faut écarter le risque de se tromper et d’identifier une évolution, qui ne se matérialiserait pas ou s’essoufflerait. « Une mégatendance n’a rien d’une mode sectorielle à un instant T », poursuit le responsable de Swen. Paul Moreno Blosseville se veut toutefois rassurant sur ce point. « Si une analyse solide a été réalisée en amont, nous nous trompons rarement sur une force vraiment inéluctable, tant l’inertie est importante. Le risque intervient plutôt lors de la déclinaison en secteurs, puis en entreprises. Identifier la bonne tendance ne met pas à l’abri de choisir le mauvais cheval. »Quelles mégatendances ?
Quand il s’agit d’identifier ces dynamiques structurelles, un consensus assez large se dessine. « Nous nous attendons à des taux d’intérêt durablement élevés, à court comme à long terme, car les forces qui ont permis la désinflation se sont retournées en 2020, avec comme principaux moteurs la montée des tensions géopolitiques et l’approvisionnement en matières premières et en énergie, anticipe Paul Moreno Blosseville. Avec le Covid et la fermeture des frontières, les gouvernements ont réalisé que l’optimisation des flux mondiaux n’était pas pérenne et qu’il fallait repenser les chaînes logistiques. La guerre en Ukraine a montré que le temps de l’énergie bon marché et abondante était révolu. Il faut désormais se préoccuper de l’approvisionnement énergétique, avec la géopolitique et la transition climatique. » « Le Covid a mis en évidence des chaînes logistiques trop longues, ainsi que des enjeux de souveraineté, que ce soit pour le médicament ou l’agroalimentaire », ajoute Stanislas Cuny chez Amundi. Les bouleversements internationaux voient également la défense et la souveraineté remodeler les économies. Une conviction encore renforcée par le déclenchement de la guerre en Iran. Dans la Revue d’économie financière, l’économiste et inspecteur général des Finances Alain Quinet écrit que si l’Europe n’est pas en guerre, elle fait face à une accumulation de menaces géopolitiques qui la conduisent à réviser ses priorités économiques : « L’économie de guerre se caractérise par des interdépendances internationales fortes et une arsenalisation des échanges commerciaux et financiers, et induit une intense compétition technologique. Au-delà du renforcement des capacités militaires, l’économie de guerre implique de retrouver une autonomie stratégique et de sécuriser les approvisionnements critiques, tout en rattrapant le retard en innovation ». Selon Jean-Philippe Richaud, la santé, le vieillissement de la population et l’accompagnement des personnes sur les deuxième et troisième parties de leur vie peuvent aussi guider une stratégie d’investissement. Chez Geneo, François Rivolier estime même que ces évolutions démographiques peuvent être accentuées par le climat. Outre les opportunités de la Silver Economie, il anticipe aussi une hausse des décès et probablement une baisse de l’espérance de vie liée au réchauffement climatique. Les analystes se retrouvent également sur la transition énergétique qui ne devrait pas être infléchie par le relativisme ou les remises en cause de Donald Trump. « Si nous mettons nos investissements au service de la nature, ce n’est pas pour la beauté du geste, mais parce que nos analyses montrent une détérioration accélérée du climat, avec des effets notoires sur l’environnement et la biodiversité. Derrière ces impacts, il y a des besoins d’investissement conséquents », souligne Jean-Philippe Richaud. « Nous avons toujours investi autour de trois grandes ruptures qui redéfinissent le paysage industriel : le digital, la santé, et l’innovation environnementale et énergétique, avec désormais l’intelligence artificielle en clé de voûte », confirme Grégoire Sentilhes, président de la société de gestion NextStage.Capital patientPour autant, le Private Equity est-il la seule classe d’actifs à même de capter ces profondes mutations ? La plate-forme de trading eToro vient, par exemple, de s’associer à Amundi pour lancer un portefeuille d’actions cotées autour des « mégatendances mondiales ». La sélection se concentre sur trois thématiques : environnement et ressources, évolutions sociales et démographiques, et technologie (robotique, intelligence artificielle, technologies de l’information et technologies des matériaux). Mais pour François Rivolier, c’est bien pour les actifs non cotés que l’identification de ces forces s’impose en priorité, du fait de la longue durée des investissements et de l’absence de liquidité : « Les sorties, c’est-à-dire la vente des participations détenues en portefeuille, sont devenues difficiles pour les entreprises qui ne sont pas inscrites dans des mégatendances ». « Il faut garder à l’esprit cet horizon d’au moins dix ans. Car si lors de la vente de l’entreprise, elle n’a pas encore cinq ans de croissance devant elle, moins d’acteurs seront intéressés, soutient Stanislas Cuny. En outre, l’investisseur en non-coté ne prend pas en charge le coût de la liquidité. Sur les marchés cotés, la liquidité quotidienne a un prix. C’est une des raisons pour lesquelles les performances du non coté sont supérieures. » Paul Moreno Blosseville estime, pour sa part, que ces transitions nécessitent du capital-patient pour laisser le temps aux investissements de porter leurs fruits. Chez NextStage, Grégoire Sentilhes voit aussi dans les évolutions démographiques de quoi justifier à lui seul l’investissement en capital-investissement : « La baisse progressive, mais significative, du nombre de personnes en âge de travailler, et donc de cotiser pour la retraite par répartition, est une transformation structurante et créer un besoin d’une épargne de long terme capable de générer au moins un rendement de 8-10 %. Le taux d’épargne des Français se situe désormais à 19 %, ce qui reflète leurs inquiétudes. Or sur le long terme, le capital-investissement reste la classe d’actifs le plus rentable et donc le meilleur outil pour optimiser la préparation de sa retraite (10-20 % d’allocation) », certifie-t-il. Un avis partagé par Olivier de Demandolx, associé chez Oliver Wyman, pour qui la retraite devient une problématique de plus en plus centrale pour l’industrie de la gestion d’actifs : « Au-delà du rendement, il existe une forte adéquation entre la retraite et les actifs non cotés, car l’argent peut être immobilisé pendant une longue période et sans contrainte de liquidité. C’est ce qui a été observé aux Etats-Unis où l’administration Trump a autorisé les Américains à investir dans des actifs privés via leur plan d’épargne-retraite d’entreprise 401(k) ». En France, la loi industrie verte a également ouvert les PER au Private Equity.Technologie, démographie, environnementParmi tous les fonds disponibles sur des secteurs spécifiques, Amundi a lancé l’an dernier le troisième millésime d’une stratégie diversifiée appelée Mégatendances. Avec un milliard d’euros d’encours, le principal fonds de Private Equity du gérant d’actifs propose d’investir « dans les ETI en croissance portées par les grandes tendances qui transforment le monde », à savoir la technologie (digitalisation, IA et big data, savoir-faire industriels critiques), la démographie (vieillissement de la population, urbanisation, santé, bien-être et style de vie) et l’environnement. Un premier closing a été bouclé l’été dernier à 300 millions d’euros, pour une taille cible de 600 millions. Lancées en 2018 et 2022, les deux premières générations du fonds avaient réuni respectivement 320 et 460 millions d’euros. Le fonds vise un TRI brut de 20 % pour un portefeuille composé de quinze à vingt participations dans des entreprises françaises ou européennes. Il est accessible pour les investisseurs institutionnels à partir d’un million d’euros et sous forme de FCPR en unités de compte. Pour jouer ces évolutions, les gérants privilégient les entreprises déjà établies : « Dans certains secteurs, il pourrait être prématuré et trop risqué d’intervenir dès le capital-risque. Même si une technologie a été identifiée, comme l’ordinateur quantique, sa matérialisation dans les usages n’est pas encore avérée », avertit Jean-Philippe Richaud. « Nous investissons dans des entreprises déjà matures, leaders dans leur niche et rentables avec un portefeuille de clients », décrit Stanislas Cuny. N’y a-t-il pas un risque, malgré tout, d’investir dans des sociétés trop chères, dans la mesure où la plupart des gérants identifient les mêmes thèmes de prédilection. Grégoire Sentilhes s’en défend : « Nous privilégions des PME et ETI qui ne sont pas des grandes ou moyennes entreprises et qui sont valorisées sur des bases raisonnables, soit entre cinq et dix fois l’Ebitda ». Il reste l’option de s’intéresser à des entreprises dont le positionnement n’est pas encore aligné sur ces grands mouvements : « La création de valeur naît aussi d’entreprises comprenant des poches de business en déclin, à condition que le management ait la capacité de transformation d’un modèle d’affaires », suggère François Rivolier. L’expert recommande aussi de ne pas surestimer cette approche et de conserver un portefeuille bien diversifié : « Je suis un maniaque de la diversification sectorielle. Et j’ai tous les jours des indications qui m’encouragent à maintenir cette politique ».
« Le non-coté, segment le plus pertinent pour capter les mégatendances »
Boutros Thiery, directeur des investissements de Mercer (200 milliards d’euros d’actifs gérés ou conseillés sur le non-coté) en France, estime que le Private Equity est un véhicule plus adapté à l’investissement dans les grandes tendances économiques que les actifs cotés. Il défend une approche fondée sur des spécialistes sectoriels et trois dimensions : zone géographique, stade de maturité des entreprises et sélection des gérants. Investissement Conseils : Les mégatendances économiques doivent-elles guider, selon vous, l’investissement en actifs non cotés ? Boutros Thiery : Le non-coté constitue, de notre point de vue, le segment le plus pertinent pour capter les mégatendances économiques. En revanche, la gestion thématique, son équivalent sur les actifs cotés, est à manier avec beaucoup de précaution. Nous constatons la difficulté d’y créer une valeur ajoutée pour les investisseurs. Ce sont ces derniers qui assument les risques, tout en supportant des frais plus élevés. Pourquoi est-ce, selon vous, plus difficile de créer de la valeur à partir des grandes évolutions économiques sur les actifs cotés ?De nombreux fonds ont été lancés dans les actifs cotés, sur des thématiques de vieillissement de la population, de transition énergétique, de robotique, ou encore d’IA, etc. Mais d’après nos études, seulement 3 ou 4 % des gérants spécialisés parviennent à battre leur indice sectoriel. La sélection de valeurs reste difficile, les valorisations dépendant avant tout de logiques de flux. L’approche de distribution relève en fait plus d’un phénomène marketing, qui consiste à afficher une surperformance par rapport au MSCI World. Par exemple, la technologie a surperformé cet indice mondial ces dernières années en raison d’une forte croissance du secteur. Mais, en réalité, très peu de gérants ont fait mieux que les benchmarks techs.En quoi les actifs non cotés sont-ils plus adaptés ?Les actifs non cotés permettent une finesse d’investissement, secteur par secteur, et un accès à des gérants vraiment connectés à des industries précises. En matière d’investissement en Private Equity, en infrastructures et en immobilier, nous pouvons faire appel à des gérants qui sont experts d’un sujet en particulier et qui vont être en mesure de lancer des fonds sur les thématiques et les sous-secteurs précis que nous visons. Par ailleurs, les activités des sociétés non cotées, à un stade de développement plus précoces, sont généralement plus pures, plus focalisées sur un secteur et plus facilement identifiables que des entreprises cotées, beaucoup plus diversifiées. Avez-vous mesuré la surperformance des fonds mégatendances dans le non-coté ?Dans le non-coté, nous ne sommes pas dans un monde de benchmarks. Nous choisissons des gérants réellement experts. Quand ils sélectionnent une entreprise dans leur domaine de prédilection (IA, santé, digitalisation, vieillissement, etc.), ils leur apportent toute la force de leurs réseaux, un écosystème de financements, de M&A et toutes les composantes du Private Equity. Ils apportent une valeur ajoutée qui permet de viser des rendements bien plus élevés que les généralistes.Visez-vous les mêmes thématiques quels que soient les stades de maturité des entreprises sous-jacentes ?Nos vues de marché sont mises à jour trimestriellement, mais nous ne visons nécessairement pas les mêmes thématiques si nous nous intéressons aux LBO, au capital-risque ou bien aux infrastructures. A titre d’illustration, nous préférons aujourd’hui la digitalisation et la santé dans des phases précoces (venture capital ou growth) qu’à des stades de maturité plus avancés, comme le buy-out. C’est l’inverse sur le secteur de la défense. De même, nous ne nous intéressons pas aux mêmes tendances dans les différentes zones géographiques. Par exemple, aujourd’hui, nous sommes davantage positifs sur l’IA outre-Atlantique. En revanche, en matière de défense et de souveraineté, nous préférons l’Europe, où le marché a des besoins de financement plus importants. Il faut donc raisonner en trois dimensions : géographie, stade de maturité et type de gérants.Comment choisissez-vous les bons gérants ?Sur des stratégies thématiques pures non cotées, nous sélectionnons des gérants pourvus d’un historique de performance sur plusieurs millésimes, parfois 7, 8 ou 10, dotés d’une expérience du sourcing des entreprises et des sorties. Ces gérants savent prendre des risques particuliers en fonction des différents sous-secteurs. Dans le monde de la santé, ils savent identifier les marchés aux potentiels les plus importants. La sagesse en termes d’investissement n’incite-t-elle pas à diversifier son portefeuille plutôt que de sélectionner certaines thématiques ? Est-on vraiment à l’abri d’une mégatendance qui serait invalidée après quelques années ?Il est vrai que certaines thématiques présentées comme des mégatendances n’en sont pas. Mais notre recherche, qu’elle soit propriétaire ou externe, nous permet d’identifier les dynamiques assises sur de vrais besoins de financement et une évolution avérée de la société. Le vieillissement de la population est par exemple bien réel et confirmé par les statistiques. De même, les besoins de financement liés à la transition énergétique sont quantifiés sur le long terme. La réélection de Donald Trump n’y change rien, malgré quelques aléas. Faut-il privilégier les fonds ou bien l’investissement direct dans les entreprises ?Nous investissons dans des fonds et faisons confiance à des spécialistes. Nous nous appuyons sur leurs expertises pour nous positionner sur les bonnes phases de maturité et les bonnes zones géographiques. Néanmoins, se concentrer sur une mégatendance spécifique implique une augmentation du risque. C’est la raison pour laquelle nous construisons des portefeuilles diversifiés, investis sur certaines thématiques clés, aux côtés de stratégies généralistes qui apportent d’autres facteurs de stabilité. Nous n’indexons jamais un investisseur à un seul thème structurant.
