Passée de mode, la finance durable ? Et si elle revenait plutôt en force ? Il est trop tôt pour se faire un avis tranché. Certes, au cours des dernières années, l’ESG est passé au second rang, le contexte géopolitique ayant brutalement remis dans la lumière des secteurs peu prisés des investisseurs s’intéressant aux indicateurs environnementaux, sociaux et de gouvernance, comme la défense ou les énergies fossiles. L’année 2022, notamment, a été cruelle pour les portefeuilles qui avaient négligé ce dernier secteur, le seul en hausse sur l’année.
Au niveau mondial, la collecte des fonds durables sur l’année 2024 reste, certes, la plus faible depuis 2018. « Les fonds durables mondiaux ont terminé l’année 2024 sur une note positive, enregistrant leur plus forte collecte trimestrielle de l’année au quatrième trimestre, avec des souscriptions représentant 16 milliards de dollars, en hausse significative par rapport aux flux de 9,2 milliards enregistrés au troisième trimestre, souligne cependant Hortense Bioy, responsable de la recherche sur l’investissement durable chez Morningstar Sustainalytics. L’Europe, une fois de plus, a été la force motrice. » Les quelque cinq mille cinq cents fonds durables disponibles en Europe représentent ainsi 84 % des 3 186 milliards d’encours durables au niveau mondial. Les Etats-Unis n’ont jamais été à la pointe de l’ESG, mais la Trumpmania ambiante n’arrange évidemment rien. Outre-Atlantique, la décollecte a même accéléré en fin d’année, avec des sorties de 4,3 milliards de dollars au quatrième trimestre.Caractéristiques ou objectifs ?En Europe, une dichotomie apparaît entre les fonds classés en article 8 et ceux classés en article 9 au sens de la réglementation européenne SFDR, les premiers étant ceux qui affichent des « caractéristiques » ESG, tandis que les seconds, plus exigeants, ont de véritables « objectifs » ESG. « Au quatrième trimestre 2024, les fonds article 8 ont enregistré des flux nets de 52 milliards d’euros, soit le chiffre le plus fort depuis le quatrième trimestre 2021, indique Hortense Bioy. Les fonds article 8 ont ainsi représenté plus de 40 % des flux totaux sur les fonds européens au cours du trimestre. Cela contraste avec des fonds article 9 qui ont connu un cinquième trimestre consécutif de décollecte, avec des retraits de 7,2 milliards d’euros de la part des investisseurs. » Le pire chiffre jamais enregistré par Morningstar sur ce segment. « Sur les fonds ayant les approches ESG les plus pures, il y a eu quelques déceptions en termes de performances, explique Alix Faure, directrice ESG chez Sienna Investment Managers. De telles approches contraignent fortement l’univers d’investissement des gérants, mais on continue de comparer leurs performances à des indices classiques. L’enjeu est de faire comprendre aux investisseurs qu’on ne peut pas attendre une surperformance de court terme face à un benchmark qui n’est pas représentatif du terrain de jeu du gérant. » Le constat mitigé sur les flux ESG peut surprendre, alors que les investisseurs continuent de manifester de l’intérêt pour la finance durable. « Selon un sondage publié par Morgan Stanley il y a un an, 54 % des investisseurs particuliers prévoyaient d’accroître leurs investissements durables en 2024 et 77 % étaient intéressés par l’investissement durable », rappelle Hortense Bioy. Le constat fait chez les institutionnels au travers du sondage Voice of the Asset Owner mené par Morningstar est similaire. Si l’appétit n’est pas extrêmement fort en ce moment, on continue de regarder le menu ! « Notre clientèle est uniquement européenne avec un fort biais français, rappelle Alix Faure. Chez elle, la demande d’ESG ne semble pas faiblir. Au contraire, nos clients nous demandent de nous améliorer en permanence dans ce domaine. » Les gérants sont ainsi appelés à démontrer leur sérieux et leurs convictions. « Nos clients européens sont aussi intéressés qu’avant par l’ESG, confirme Solène Eveillard, responsable des sujets d’impact au sein de l’équipe thématique durable de Nordea AM. Si on observe bien des flux sortants sur les fonds article 9, les fonds article 8 privilégiés par les investisseurs sont souvent ceux ayant une part d’investissement durables plus élevée. Face aux défis macroéconomiques actuels, les investisseurs sont soucieux de ne pas trop restreindre les univers d’investissement mais il n’y a pas de retour en arrière sur la valeur de l’ESG dans la compréhension d’une entreprise, de ses risques et de ses opportunités. » Et même du côté de l’Oncle Sam, cette spécialiste ne voit pas tout en noir. « Bien que la majorité de nos clients américains nous aient choisis pour notre engagement dans l’investissement responsable, communiquer sur les critères extra-financiers est devenu périlleux. Ce qui demeure toutefois c’est un intérêt pragmatique pour ce qui fait sens économiquement, comme les énergies renouvelables, aujourd’hui rentables et créatrices d’emplois ou les solutions d’efficacité énergétique », poursuit Solène Eveillard. Même tonalité du côté de M&G Investments. « En fin d’année dernière nous avons observé un retour des flux sur nos fonds article 9 et une reprise des appels d’offres de la part de tout type de clients : CGP, institutionnels ou grandes banques pour leur gestion discrétionnaire », se félicite Kelly Hébert, directrice générale France de la société de gestion britannique. L’ESG n’est donc pas mort : il poursuit sa mue, au fil des évolutions de son environnement.Le nouveau label ISREn France, l’année 2025 apporte une nouveauté : depuis le 1er janvier 2025, tous les fonds labellisés ISR doivent respecter le nouveau référentiel, dit V3, du label, qui s’imposait depuis le 1er mars 2024 aux fonds demandant le label pour la première fois. Les changements opérés se résument à trois axes principaux. D’abord, les fonds doivent faire preuve d’une plus grande sélectivité : ils devaient auparavant retirer de leur univers d‘investissement au moins 20 % de « mauvais élèves » – les titres les moins bien notés sur le plan ESG –, et ce chiffre passe à 30 % sous le nouveau référentiel. Cette sélectivité accrue passe aussi par des exigences plus précises en matière de politique de vote et d’engagement avec les entreprises, ainsi que par l’exclusion de certains secteurs. Le deuxième axe, c’est l’application par le Label ISR du concept de double matérialité : le fonds labellisé doit démontrer qu’il a pris en compte les risques environnementaux, sociaux et de gouvernance qui peuvent avoir un impact sur la valeur de ses investissements, mais aussi évaluer les impacts négatifs que peuvent provoquer ses investissements. Enfin, le troisième axe a été de renforcer la dimension climatique du label, ce qui se traduit notamment dans l’exclusion importante des énergies fossiles : charbon, hydrocarbures non conventionnels, mais aussi toute entreprise continuant à développer de nouveaux projets fossiles. Plus question de trouver Total-Energies ou tout autre major de l’industrie pétrolière dans le portefeuille d’un fonds labellisé ISR, sauf si une telle société annonçait l’arrêt de tout investissement dans son métier de base ! Face à ces nouvelles conditions, les gérants de fonds ont eu des réactions diverses. Chez M&G, on se félicite de l’évolution. « La sélectivité ESG renforcée du label ISR et l’accent mis sur l’engagement témoignent d’une bonne approche, comparable à celle qui mettait déjà en œuvre le label belge Towards Sustainability, pense Kelly Hébert. Autre point important de la nouvelle version du label : l’intégration renforcée des enjeux climatiques, avec des analyses sur la transition énergétique, notamment dans les secteurs fortement émetteurs de carbone. » M&G avait fait le choix de labelliser principalement des fonds articles 9, notamment un fonds actions monde sur l’Accord de Paris (M&G Global Sustain Paris Aligned Fund) pratiquant déjà des exclusions et engageant les sociétés du portefeuille à mettre en place des plans de décarbonation ambitieux. Le label sera donc reconduit pour les fonds actions concernés. « Nous avons décidé de ne pas repostuler au label pour notre fonds High Yield au vu des nouvelles contraintes qui restreignait trop l’univers d’investissement et des discussions avec nos investisseurs », indique cependant Kelly Hébert. D’autres acteurs ont fait un choix différent, à l’exemple de Sienna IM. « Pour les fonds dédiés, nous avons demandé à nos clients s’ils souhaitaient ou non que le fonds reste labellisé, explique Alix Faure. Pour certains fonds ouverts, nous avons pour l’instant décidé de ne pas aller sur la V3 du label, car cela nécessitait trop d’ajustements à court terme. Nous nous reposerons la question plus tard. » Souvent, les grands acteurs de la gestion ont fait des choix intermédiaires. Chez Amundi, plus de 70 % des fonds précédemment labellisés le restent. Mais chez BlackRock, vingt-trois des vingt-six fonds labellisés ont perdu leur sésame. Au 1er janvier, le nombre de fonds labellisés est tombé à neuf-cent-soixante-sept, à comparer à mille trois-cent-quatre-vingt au 30 septembre 2024. Un tri significatif a donc été opéré.Le grand flou de la réglementation européenneDu côté de la réglementation européenne, c’est aussi le grand chambardement. Et là, les choses sont beaucoup moins claires. Mi-décembre 2024, l’Autorité européenne des marchés financiers (Esma) a fixé un certain nombre de lignes directrices pour les fonds durables. « L’Esma demande notamment que les fonds utilisant l’appellation “durable” dans leur nom investissent de manière significative dans des actifs durables. La manière dont le texte est rédigé laisse entendre que cela signifie a minima 50 %, ce qui est déjà ce que nous appliquons, en cohérence avec ce que demandent nos clients », explique Nathaële Rebondy, responsable de la durabilité pour l’Europe chez Schroders. Jusqu’ici, tout va bien. Mais voici qu’arrive la législation Omnibus, qui entend réviser trois réglementations durables existantes (la taxonomie verte, CS3D et CSRD) avec le vœu de les simplifier. « Une simplification ne doit pas devenir une dilution, prévient Solène Eveillard. Revoir les échéances pour les plus petites entreprises est une chose mais la crédibilité de la législation est en jeu. » Nordea est d’ailleurs membre du Groupe d’investisseurs institutionnels sur le changement climatique (IIGCC) qui a cosigné un appel à préserver « l’intégrité et l’ambition » de la réglementation durable européenne. « On parle de textes qui viennent d’être adoptés, mais que la nouvelle Commission européenne, en partie constituée des mêmes personnes et sous la même presidente que la précédente, veut déjà réviser car son objectif principal est désormais la compétitivité », remarque de son côté Elisabeth Ottawa, responsable de la politique publique pour l’Europe chez Schroders, non sans ironie. En effet, les entreprises et les investisseurs sont censés mettre en place dès cette année des mesures tout en sachant qu’elles vont être modifiées à relativement court terme, dans un sens qu’il est encore difficile de connaître. On repart sur une procédure qui pourrait durer trois ans impliquant le Conseil de l’UE, le Parlement européen, puis une transposition dans les droits nationaux. Simplification, dites-vous ? Cette priorité donnée à Omnibus laisse un peu dans l’ombre un autre changement : la révision du règlement SFDR. « On n’attend pas de publication d’un projet par la Commission avant le deuxième semestre 2025, explique Elisabeth Ottawa. Deux options semblent se dessiner, dont la première serait de distinguer trois catégories de fonds : durables, transition et ESG “basique”. La deuxième serait de se limiter aux deux premières catégories, ce qui réduirait la taille du marché de l’ESG. La commission semble pencher pour la première option et les acteurs de marché aussi, certains souhaitant même plus de catégories, comme au Royaume-Uni. » On peut notamment imaginer une catégorie spécifique pour les fonds d’impact. Une classification des fonds par type de stratégie aura pour intérêt une meilleure lisibilité des offres. Par exemple, chez Nordea, le fonds Global Climate & Environnement, riche de quinze ans d’historique et focalisé sur les apporteurs de solutions, coexiste avec le fonds Global Climate Engagement, qui s’intéresse plutôt à faire progresser des entreprises dans des secteurs émetteurs de carbone. Deux logiques différentes ayant chacune leur intérêt. Quoi qu’il en soit, les gérants d’actifs doivent faire face au flou qui règne à court terme. « Nous essayons de nous préparer à la version la plus stricte possible de la future réglementation, explique Kelly Hébert. Etant une société anglaise, nous sommes déjà passés par la révision de la réglementation au Royaume-Uni. A long terme, un cadre fort et des normes partagées en Europe, avec des dénominations de produits indiquant clairement aux investisseurs dans quoi ils investissent, sont de nature à relancer les flux vers l’ESG. »La revanche du S
La partie la plus visible de l’ESG, historiquement, a été le pilier environnemental, favorisé par la montée en puissance de l’urgence climatique, des secteurs comme celui des énergies renouvelables, lourd en investissements, bénéficiant par ailleurs de la période des taux ultra-bas. « Il y avait un vrai alignement de planètes, avec également un soutien de la réglementation, rappelle Giulia Culot, gérante chez Sycomore AM. Mais ensuite, ce fut la douche froide avec, d’abord, la remontée des taux à partir de la fin 2021, qui a pénalisé les portefeuilles biaisés vers les valeurs de croissance, et des problèmes d’exécution chez plusieurs sociétés emblématiques des renouvelables. » Cela a suscité quelques déboires en termes de performances et une vigilance accrue, qui redonne de la visibilité au S de ESG, resté plus discret. Mais construire des fonds sur cet angle social n’est pas si facile. « Sur l’environnement, le climat a pris l’ascendant et les émissions de CO2 sont une donnée standardisée et publiée. La partie sociale est beaucoup plus protéiforme. On n’a pas trouvé et on ne trouvera pas d’indicateur unique qui puisse représenter cette dimension », explique Alix Faure.D’ailleurs, le projet de taxonomie sociale qui devait suivre la taxonomie verte est au point mort. Cela n’empêche pas les fonds à angle social de sortir de l’ombre : par exemple, chez Sycomore AM, ils représentaient un milliard d’euros d’encours à fin 2024, contre 744 millions pour les fonds environnementaux. « L’avantage des fonds sociaux est de ne pas présenter de biais particulier vers un secteur ou un autre, note Giulia Culot. Mais ils souffrent d’un autre problème : le manque de consensus sur la définition de ce qu’est un investissement social. » Cela oblige les gérants à faire des choix et à développer une méthodologie propre. « Nos fonds sociaux se reposent sur trois métriques développées entre 2015 et 2020, qui visent à aborder le social avec un maximum d’objectivité », indique Giulia Culot. La première métrique entend mesurer la contribution sociétale des produits et services d’une entreprise : chaque ligne de produit ou de service de l’entreprise est examinée et se voit attribuer un score, ce qui va permettre de construire pour l’entreprise une note comprise entre - 100 % et + 100 % selon sa contribution négative ou positive à la société. Certains cas sont simples, comme celui du charbon, que tout le monde s’accorde à trouver peu vertueux, mais d’autres sont plus compliqués, comme l’agroalimentaire. « Nous avons investi dans Danone, noté favorablement car très orienté vers les yaourts, les eaux ou la nutrition médicale, mais nous n’avons pas un jugement aussi positif sur Nestlé, qui a dans son portefeuille beaucoup de produits sans valeur nutritive, comme le café, ou d’aliments sucrés ou transformés, et présente des risques sur le plan des droits humains », argumente Giulia Culot. La deuxième métrique développée par Sycomore se nomme « Happy@Work » et se fonde la conviction qu’un collaborateur épanoui va être plus performant, ce qui jouera sur le bon fonctionnement de l’entreprise : une corrélation que confirme la recherche académique. Cette métrique se fonde sur un certain nombre d’indicateurs (parité, écarts de rémunération, etc.), mais aussi sur un avis qualitatif lié à des discussions avec d’anciens salariés, les DRH ou les syndicats de l’entreprise. « C’est la métrique où l’alignement entre matérialité ESG et matérialité financière est le plus évident », estime Giulia Culot. Enfin, la troisième métrique sociale développée par Sycomore s’appelle « Good Jobs Ratings » et analyse la création d’emplois des entreprises, non seulement sous un angle quantitatif, mais aussi qualitatif. Ou ces emplois ont-ils été créés ? L’entreprise fait-elle des efforts pour l’emploi des jeunes ou des seniors ? Etc. Cette méthodologie est appliquée sur deux fonds, tous deux classés article 9 et ayant le label ISR français : investi en actions européennes et éligibles au PEA, Sycomore Europe Happy@Work se concentre sur la deuxième métrique, tandis que Sycomore Global Social Impact utilise les trois de manière équilibrée.En route vers l’investissement à impactAlors que la législation sur la finance durable patine, certains investisseurs engagés se tournent vers l’investissement à impact, qui va un cran plus loin que les fonds durables. Il s’agit de démontrer que les produits et services de l’entreprise dans laquelle on investit ont un impact environnemental ou social mesurable porteur d’une véritable additionnalité. Cette logique est née dans l’univers du non-coté. Ainsi, Sienna IM gère depuis longtemps des fonds de dette privée à impact environnemental ou social : l’un est axé sur transition énergétique, un autre sur la biodiversité et un autre cible un impact social. « Nous finançons des entreprises que nous cherchons à faire progresser sur les trois thèmes suivants : la parité, l’emploi des seniors et l’emploi de personnes en situation de handicap, explique Alix Faure. Nous voyons une demande forte sur l’investissement à impact dans la partie actifs privés : ici, la proximité avec les entreprises dans lesquelles nous investissons facilite la mise en place d’indicateurs de performance, donc la quantification de l’impact et des progrès. » Mais aujourd’hui l’Impact Investing est aussi pratiqué sur des fonds d’actifs cotés, ce que Sienna IM ne se prive pas de faire. « Sur la partie cotée, nous gérons deux fonds à impact : un fonds de Green Bonds et un fonds diversifiés, avec un impact social, reprenant les mêmes thèmes que notre fonds non coté, et l’autre a un fort biais climat puisqu’il s’agit d’un fonds bas-carbone », détaille Alix Faure. Est-ce là l’avenir de l’ESG ? « L’impact va probablement rester un marché de niche, notamment sur les actifs cotés, pense Solène Eveillard. Ce n’en est pas moins un développement intéressant de l’investissement responsable, puisqu’il permet de redéployer des capitaux vers une économie plus durable, en soutien de l’Agenda 2030 des Nations-unies, mais aussi du Pacte vert pour l’Europe. Aux Etats-Unis, cela pourrait même permettre d’esquiver le débat sur l’ESG et permettre de meilleures décisions d’investissement sur le long terme. » Mais l’adaptation de la pratique de l’investissement à impact aux actifs cotés n’est pas si simple. « La principale question est celle de l’additionnalité, puisqu’on investit en secondaire, sans apporter de financement direct aux entreprises, rappelle Solène Eveillard. Mais on peut faire la différence via l’engagement actionnarial, auquel nous dédions des moyens importants. » Il ne s’agit plus alors d’investir simplement dans un secteur vertueux, mais de chercher les sociétés qui font la différence dans leur secteur. Sur le fonds M&G Positive Impact, au moins 50 % du chiffre d’affaires total de l’entreprise doit avoir un impact positif dans un des six domaines sociaux et environnementaux ciblés par le fonds, dont l’économie circulaire ou l’inclusion sociale. Le fonds a notamment investi par le passé dans la société brésilienne Cogna Educação qui fait du e-learning et offre la possibilité à des jeunes non scolarisés de suivre des cours en ligne. « Le critère était de mesurer les gains salariaux dont pouvaient bénéficier les élèves après cette formation », explique Kelly Hébert. Une des premières lignes du portefeuille est un nom plus familier des investisseurs français : Schneider Electric. Les solutions d’efficacité énergétique du groupe permettent d’éviter l’émission d’environ 90 millions de tonnes de CO2 par an. Un impact environnemental évident. Les fonds à impact ont pour eux une matérialité plus palpable, évidemment assortie à un risque élevé de dévier des grands indices. A chaque investisseur de faire ses choix.
